9月22日，隨著飛天雲動透過港交所聆訊的訊息正式披露，該公司離上市僅“咫尺之遙”。

不得不說，作為躋身“元宇宙第一股”的熱門選手，飛天雲動自亮相資本市場以來便吸引了眾多投資者的目光。

據悉，飛天雲動於2017年4月由遊戲業務轉向AR/VR內容及服務業務，於2019年5月完成轉型。儘管轉型時間不長，但憑藉豐富的經驗及專業知識，該公司已經形成完整的AR/VR服務“網”，涵蓋AR/VR營銷服務、AR/VR內容、AR/VRSaaS等業務，並且還在國內元宇宙場景應用層中建立了較高的知名度，據艾瑞諮詢統計，2021年飛天雲動的AR/VR內容及服務市佔率排名第一。

而除了在市場建立一定知名度之外，憑藉此前積累的技術優勢和客戶資源，飛天雲動還是目前為數不多可以實現盈利的元宇宙概念企業——2021年扣非調整後淨利潤為1。05億元，2022年Q1錄得淨利潤為4020萬元。

由於資本市場向來是不會忽略任何發光的“金子”。眾多優勢加持之下，飛天雲動亦獲得了不少資本的青睞。

據招股書披露，截至IPO前，飛天雲動由董事會主席汪磊及首席技術官李豔浩共同持股49。66%，兩人在公司管理及運營方面為一致行動人，同時也是公司的控股股東。此外，飛天互動背後亦不乏一些實力雄厚的資本浮現，譬如同創偉業、賽富基金均為飛天雲動的主要的機構股東，持股分別為6。08%、4。05%。

那麼，接下來不妨透過招股書進一步分析：身處時下最熱門的元宇宙賽道，飛天雲動背後的投資價值究竟如何？

多輪驅動，成長邏輯得到驗證

隨著國內外網際網路巨頭、科技巨頭紛紛殺入元宇宙賽道，元宇宙是未來最能承載想象力的朝陽賽道已成為所有行業人士的共識。

不過，雖然目前元宇宙熱潮聲勢浩大，但由於其仍處於1。0早期階段，相關生態系統尚未構建成熟，因此目前絕大多數元宇宙企業盈利模式均未跑通。而相較於仍處於虧損狀態的元宇宙概念股而言，飛天雲動算得上業內為數不多的盈利選手，而這也是外界頗為看重的一個投資價值點。

營收端方面，近年來飛天雲動營收一直處於高增長通道，2019年至2021年實現營收分別為2。51億元、3。39億元、5。95億元，逐年增長。截至2022年第一季度，該公司實現營收為2。29億元，同比增長高達65%。

利潤端方面，近年來飛天雲動的盈利能力亦處於大幅提升的狀態。據悉，2019年至2021年，該公司扣非調整後淨利潤4188萬元、6161萬元、1。05億元，不斷提升。截至2022年第一季度，該公司扣非調整後淨利潤為4020萬元，同比增長高達124。7%。

營收維持高增長通道的同時，飛天雲動的盈利能力也處於大幅提升的狀態，這其實也變相透露了一大事實——即在仍處於1。0早期階段的元宇宙賽道，飛天雲動的成長邏輯已經得到充分驗證。

更近一步來看，飛天雲動的成長邏輯驗證成功也並非偶然，而是有以下幾個動作共同驅動所致。

一是，各大業務協同合作，促使公司整體業績良性生長。

前文已經提到，飛天雲動業務主要包括AR/VR營銷服務、AR/VR內容、AR/VR SaaS這三大部分。其中，AR/VR營銷服務是公司目前的主要收入來源，主要基於AR/VR互動內容向廣告客戶提供AR/VR營銷服務；AR/VR內容則是是利用自研開發的專業AR/VR開發引擎，根據客戶的需求提供定製化的內容；而AR/VR SaaS則是開放自研開發的低程式碼平臺，為客戶提供建立AR/VR場景的模組化工具，賦能客戶自己生成及使用AR/VR內容，從而收取訂閱費。

目前來看，飛天雲動這幾大業務已經產生了顯著的協同效應——即公司AR/VR SaaS向付費訂購使用者提供服務外，AR/VR SaaS平臺還可以為公司的AR/VR營銷服務提供基礎，即免費向媒體平臺及其代理提供AR/VR SaaS服務以支援公司的AR/VR營銷服務。

而上述業務除了產生協同效應之外，也進一步促使公司整體業績保持良性生長的趨勢。比如，在網際網路流量紅利見頂的當下，上述業務的協同將為公司的廣告客戶帶來新的網際網路流量，同時為公司的AR/VR營銷服務業務帶來更多收入。此外，該佈局還將促使公司的AR/VR互動內容在媒體平臺上獲廣泛使用，加強其AR/VR SaaS平臺的品牌認知度，同時亦為媒體平臺賦能媒體變現。

二是，形成深厚客戶壁壘優勢，促使公司整體盈利能力向上。

憑藉此前積累的技術優勢和資源優勢，目前飛天雲動已經構築了深厚的客戶壁壘，百度、京東、阿里巴巴、騰訊、華為等眾多知名產業企業均為其合作客戶。具體而言，報告期內，該公司合共為超過50名廣告客戶提供AR/VR營銷服務及推廣超過250件廣告產品；就AR/VR內容業務而言，為超過60名客戶提供了AR/VR內容，並且積累了超過150 個AR/VR內容專案開發經驗。而AR/VR SaaS服務更是高速增長，目前累計付費客戶達2200名。

而在強大的客戶壁壘優勢助力之下，飛天雲動的議價能力也在不斷提升，從而促使公司各業務板塊毛利率顯著提高：據招股書資料披露，2021年全年至2022年一季度，AR/VR營銷服務毛利率從21。7%上升至23%，AR/VR內容業務從46。2%上升至55。3%，AR/VR SaaS毛利率從54。7%上升至57。9%。

一直以來，公司持續且獨立的造血能力，皆是投資者們比較關注的一個價值指標，因為持續經營的獲利能力也就意味著這家企業能夠在競爭激烈的市場中生存下來並發展壯大，從而能夠給予投資者可期的利益回報。鑑於此也就不難看出，飛天雲動持續經營的獲利能力的確不失為一大投資價值點。

技術賦能，錨定千億級行業發展紅利

從行業發展潛力來看，在技術、政策、資本等多方面因素助力下，元宇宙無疑是未來最能承載想象力的賽道。

據瞭解，AR/VR內容及服務屬於元宇宙生態系統的場景應用層，主要為使用者提供沉浸式虛擬世界體驗的各種場景及應用程式。近年以來，隨著AR/VR技術逐漸在各類應用場景落地，國內AR/VR內容及服務市場開始呈高速發展態勢：按收入計，AR/VR內容及服務市場的市場規模已經從2017年的11億元增長至2021年的217億元，複合年增長率達110。2%，至2026年達1302億元。

（資料來源：艾瑞諮詢）

誠然，元宇宙未來是一條大有可為的賽道，但正如“打鐵還需自身硬”一樣，沒有過硬的技術實力自然也難以吃下千億級行業發展紅利。

基於這一認知，飛天雲動也透過不斷打磨和創新公司的AR/VR技術形成一定的技術“護城河”，進而錨定來自AR/VR內容及服務市場的發展紅利，具體如下：

1、底層技術不僅構築公司核心技術優勢，還提供了元宇宙內容業務的基礎。

據智通財經APP瞭解，飛天雲動的的底層技術包括跨平臺技術、互動技術、遊戲技術、 AI 技術等。在這其中，該公司的跨平臺技術讓公司的AR和VR效果可以在Android、 iOS、H5等平臺上呈現；互動技術及遊戲技術為互動內容的開發提供基礎；AI技術可透過機器學習演算法識別影象、文字、聲音、人臉及動作為AR/VR互動內容提供基礎。可以看到，上述技術不僅是飛天雲動提供元宇宙內容業務的基礎，也是該公司構築核心技術優勢的關鍵要素。

2、內容技術實現多個自有引擎的開發，為公司業務成長奠定基礎。

據悉，經過多年的開發及迭代，飛天雲動已經擁有多個AR/VR開發引擎，包括Uni-Play引擎、Uni-AR引擎、 Uni-VR引擎及渲染引擎等。而在這些自有引擎的基礎上，該公司還結合了內容開發功能，比如飛天雲動的AR/VR開發引擎透過縮短AR/VR產品的開發時間來提高公司的開發效率。基於上述多個自有引擎的產品力，該公司的內容技術可以應對客戶的廣泛需求——目前該公司已經與百度、京東、圓明園、國家博物館等大型客戶進行了深度合作，從而進一步為公司業務成長奠定強大基礎。

3、平臺技術在“提質增效”的同時，也進一步改善了公司元宇宙生態系統。

據瞭解，目前飛天雲動已經推出了面向各行各業的內容開發者的aPaaS低程式碼開發平臺，該平臺提供大量的AR/VR活動模板、線上編輯功器和一系列的資料分析功能，允許使用者在平臺上快速運用所需功能，幫助使用者在平臺上獲得更優質自主的設計體驗，更簡單、高效地進行AR/VR內容製作。可以看到，透過這一技術平臺，飛天雲動不僅大幅實現了“提質增效”的效果，還進一步改善公司AR/VR業務生態系統， 並吸引更多人士參與AR/VR互動內容製作。比如說，該平臺也嵌入了各主流企業雲平臺，如騰訊雲。

而值得一提的是，若對標與飛雲運動業務相似的美國元宇宙遊戲引擎商Unity ，我們似乎更能窺出該公司的技術優勢。

智通財經APP瞭解到，Unity 是全球領先的實時3D互動內容創作和運營平臺 ，該平臺可提供一整套完善的軟體解決方案 ，用於創作、運營和變現任何實時互動的2D和3D內容，以及支援平臺包括手機、平板電腦、PC、遊戲主機、增強現實和虛擬現實裝置。同時，Unity也在開發低程式碼平臺。

雖然飛天雲動的業務結構與Unity 有所相似——即同樣具備專業級水平的自研引擎和低程式碼平臺，但由於該公司的客戶分佈領域、涵蓋範圍更廣，以及在低程式碼化平臺推進上更加成熟，所以該公司的盈利能力還是優勝於Unity一籌。

顯然，在上述多元技術的支撐之下，目前飛天雲動目前已經構築了較強的技術壁壘。而在這一技術壁壘優勢驅動下，飛天雲動亦形成了一定的規模優勢：據艾瑞諮詢披露，按2021年收入計，該公司在中國的AR/VR內容及服務市場排名第一，市場份額為2。6%。 在中國的AR/VR服務市場（為AR/VR內容及服務市場的一部分）排名第一，市場份額為13。5%。

小結

綜上，不論是從盈利模式，行業空間以及技術壁壘來看，飛天雲動顯然具備充足的優勢躋身“元宇宙第一股”。而若以Unity上市之初受到市場的優待作為對比，飛天雲動後續的投資價值恐還不止於此。

據悉，由於身披元宇宙“光環”，Unity上市之初備受資本熱捧，上市兩個月股價便翻了一倍。但與熱漲的股價相背離的是，該公司業績表現卻不如人意——一方面營收增速不斷下滑，從2021年的43。77%已逐步降至2022年Q1、Q2的36。36%、8。58%；另一方面該公司仍未找到“盈利之解”，自2020年到2022年上半年累虧超10億美元。而或由於業績表現不及預期及複雜多變的宏觀環境影響，Unity股價目前也面臨著較為慘烈的“估值殺”。兩相對比之下，自然也就不難窺出飛天雲動增長潛力。

未來，在持續經營的獲利能力、不斷維持高增速的營收狀態以及元宇宙賽道發展紅利等多方因素助力，該公司將開啟一個什麼樣的上行空間，我們且拭目以待