90年代南美足壇有三大傳奇門神

巴拉圭

奇拉維特

、哥倫比亞

伊基塔

、墨西哥

坎波斯

其中又以

奇拉維特

腳法最為出色

身材魁梧又極其靈活

體重200斤卻身懷百步穿楊術

職業生涯轟進67球

可能是足球史上進球最多的門將

而今天接受北落訪談的基金經理

93年入行、固收投資立身

風格鮮明，兩次奪得一級債年度冠軍

更巧合的是，他還是公司足球隊的門將

同樣身材魁梧，卻身姿靈活

（前兩天還聽其他基金經理講他撲點球的事）

而且採訪時我還請他預測了歐洲盃決賽

你猜他支援誰？

嘉賓介紹

曾剛先生，中國籍，中國科技大學學士，清華大學MBA，多年證券從業經歷。曾在紅塔證券自營業務總部、漢唐證券債券業務總部、華寶興業基金管理有限公司研究部負責宏觀經濟和債券的研究、上海電氣集團財務有限責任公司資產管理部任經理助理，匯添富基金管理有限公司基金經理、固定收益副總監。現任廣發基金管理有限公司混合資產投資部總經理、基金經理。

Part1

20年行業元老的成長路徑

北落的師門：

今天調研的是一位公募基金行業真正的老將——曾剛，曾總是廣發基金混合資產投資部總經理，

擁有21年證券從業經驗

，12年公募管理經驗，之前在公募基金行業管理的幾隻產品，

2009、2010年連續兩年獲得市場固收產品的冠軍

，去年9月加入廣發。曾剛總在

韭圈兒

只有幾千個粉絲時就關注了我們（當時我很激動），今天有幸把大佬請過來跟大家聊一聊固收投資。

第一個問題是關於您的從業經歷，

您是93年入行的紅馬甲

，

幹了快30年，這中間的投資歷程是怎樣的

？能否稍微

給我們憶苦思甜一下？

曾剛：

和證券市場確實比較有緣分，我涉及的資產範圍比較多。

1993年畢業後，過了不久就進入期貨市場

，當時中國商品期貨是起步到爆發的階段，我在北京商品交易所從事場內交易員（紅馬甲）的工作。96年離開期貨行業時，有十幾家商品期貨交易所被停業整頓，只留了兩、三家。

當時，我們所能經歷的Beta特別高的市場，也給了我最初步的風險管理教育

。工作了幾年以後，去清華繼續碩士求學，之後一直在證券公司，在紅塔證券、漢唐證券做債券研究，到華寶興業做了一年債券研究和可轉債研究，之後到上海電氣集團財務公司，算是開始正式的投資生涯。

當時市場上最大的債券基金規模只有8個億，上海電氣財務公司告訴我有38億等著我，真得是很激動，因為要對投資績效負責。我過往的經歷相對比較全面，在紅塔證券時也是幫著紅塔集團買債，處理中石化的戰略配售等低風險投資，包括打新股，大家所熟知的現在的各個固收+投資品種，我個人實盤接觸是比較早的，我也非常感謝上海電氣集團財務公司的經歷，這三年裡自己也有比較成功的實盤投資案例。

2008年4月，我隨後加入華富基金開啟公募基金經理的生涯，2009和2010年這兩個完整年度的市場，連續兩年取得一級債基第一名。回過頭來看，我可能比同行幸運一點，前面積累的東西給自己打下了比較好的基礎，2008年大幅回落之後，2009、2010年是比較震盪、但也比較均衡的市場。

個人的風格肯定不是激進型，總體比較均衡，相對比較寬的視野會比較有優勢。

所以我比較幸運。

Part2

固收+目標：相對收益VS絕對收益

北落的師門：

您剛剛回顧的是歷史的變遷，經歷過這麼多起起落落，債市股市的牛熊沉浮，最終您形成的“固收+”方法論和體系，

您自己設定的目標是什麼樣的？

什麼樣的收益、什麼樣的回撤、什麼樣的勝率是您心目中認為的比較好的“固收+”產品？

曾剛：

從我個人來講，把自己設定為均衡、但偏積極的風格，在這個路徑上，

在相對排名概念裡，希望每年做到(前)20%、25%左右

。因為大家的策略差異很大，一定是越激進的波動越大，所以定在這個（排名）水平，

希望三年、五年以後（排名）應該會進入10-15%

，這是給自己設定的目標，基於相對排名多一些。

另外，這幾年對於產品的風險偏好慢慢地大家更多思考，對於

絕對收益思維的產品，希望能將長期的年化收益

做到6%-8%

。過往給自己設定的目標依然分開看，收益率略微重一些，但（關注）回撤的佔比是在提升的。這種風格下，我更傾向於客觀理性分析會參與到的多個產品領域，儘量對每個領域做出合理預判，

爭取在行情上漲時，抓住這一類主要資產漲幅的70%、80%，下跌時我只跟著跌30%、40%

。過去不一定會嚴格說勝率，但從中線邏輯上，這個方面的考慮跟勝率有一定關聯。

這一兩年大家在銀行理財替代和電商低波動等新需求的推動下，對收益和回撤逐步開始並行考慮，我們也會考慮持有期的勝率等方面。

Part3

不同類別資產的配置方法

北落的師門：

既然目標定下來了，接下來就要討論怎麼實現這個目標，這就涉及到

方法論

了

，可能涉及到資產配置、股票、債券，包括您熟悉的其他品種的配置方法，能否再跟我們講一講？

曾剛：

我一直覺得資產配置是最重要的策略，需要關注多個資產，從業以來，我對自己的投資路徑總結比較多的一句話，

還是主動全覆蓋，積極而不激進

，2015年之前，我對自己就做過這樣的定位，在這個目標下，

資產配置在我的體系裡是最重要的，遠大於任何一項單項資產

，基金經理要對整體的投資業績負責，研究團隊對單項資產的支援是一方面，但基金經理要對單項資產可能帶來的風險收益、可能的變化做判斷，要有判斷和決定的能力。做配置要看你能不能把幾個資產全部放在一個合理的一元化的框架中，這是非常重要的。可能我的風險收益特徵，80%-90%是這部分決定的，剩下的才是單項資產的定位。

單項資產來說，股票部分一定是Beta最大的，在團隊支援下能獲得比較長期的Alpha，

我們關注到基金重倉指數漲得比較多，事實證明中國還是相對容易獲得Alpha的市場，個股層面對組合帶來的貢獻特別大，這一塊需要給予更多的時間精力去關注，需要有體系和方法，需要站在公司的平臺上形成自己的投資判斷機制。

轉債兼具股性和債性

，波動性特點跟股和債這兩個單項市場略微有一些差異，如果單看中證轉債指數，2009、2014、2019年是年度漲幅最大的，

每次都是間隔五年

。可能在五年裡，有一年超額非常明顯，對組合的淨值表現、回撤控制非常有幫助，剩下的可能是平淡的一年、半年，然後是你應該規避的一段時間，所以它是中線甚至更長的思維跨度考慮的資產，未必會一直保留在組合中 。

構建核心收益的純債券部分

，在整個投資體系中一定是提供了最基本的收益，我們本身是做債出身，在債券市場收益率系統性穩定、系統性下行階段，債券可以提供穩定的4%-6%左右的收益。債券從持有期收益最大化的角度去積極配置，久期和槓桿都可以適度提高。

打新是系統性紅利，只要有，都應該參與

。

這是組合的搭配，由資產配置帶動整體投資框架，但是對股票、對轉債、對底倉（純債）的部分，我們有不同的定位，這也決定了我們在時間精力上的安排。

北落的師門：

既然最重要的是資產配置，那麼我想多問一句，

北落的師門

，以您的經驗來講，有沒有什麼比較有效的方法？或者找一些歷史時點的過往案例？

決定不同資產之間調配比例時

曾剛：

。債券市場如果看短期，我們內部看多的、看空的都有，如果把十大券商的觀點列舉一下，你會發現在短期，三家看多、三家看空、四家在中間，我們面臨的短期判斷經常是這樣的狀態。如果我們看得偏長期，角度就一定有所不同。偏長期的架構，相對估值水平一定還是有用的。

另外一個角度是從持有期的角度看一些事情，前段時間市場小幅震盪的比較多，雖然是震盪，卻又沒有逆轉的大風險，整個組合的債券久期應該相對處於中線水平略高，明確了這一點就不會受到偏短期因素的影響。股票層面也是，2017年以後，因為資金增量在這裡，所以從大方向來說，還是應該相對看多。2018年中美事件確實有影響，但資金鬆了以後，後面兩年牛市的配置方向邏輯一直比較順，相對比較高的股票比例應該是偏常態。

同時，資產配置一定涉及到市場風格，我對公司宏觀策略部在

做資產配置，我理解要堅持偏中期的方向

，任何一個問題拋到宏觀策略部，他會幫你馬上回溯你想問的問題過去十年是什麼狀態，而且以量化資料作為基礎出發。

如果是單純定性的結論，寄希望於一個確定的結果，太理想化的邏輯推導會有一定的侷限性，而偏量化的框架，更為理性，尊重機率，會讓你在資產配置層面最終實現可複製的、邏輯上非常順的組合配置方向。

選股大家也會關心，但對我來講，更在意從公司整體選股團隊支援方面形成核心框架和脈絡，行業和風格相對均衡，在大的框架相對偏均衡的結構下，在個股個券方面稍微激進一些是可以的，這個框架對我來講也是比較舒適的狀態。

資產配置方面的貢獻非常滿意，也非常喜歡大家做研究、形成決定的方式，非常量化

您剛才說的讓您覺得特別好用的

北落的師門：

，是哪些指標？

北落的師門

量化指標

。前段時間我們談到大家擔心美國那邊什麼時候收緊，什麼時候

Taper（縮減資產購買規模），

到底是7月、8月、9月還是再晚一些，他們的一些重要人物表態及轉彎比較大，所以大家有一些擔心。

過去每次美股指數跌10%，全球資本市場跌幅都在10%以上，A股也會跌，基本符合這個大的規律。對這種擔心，我們的策略部門列出了美國同行常用的巴菲特指標等類似的六、七個指標，確實巴菲特指標已經到很高的位置，但是六、七個指標比較下來，發現它們之間會有一點小矛盾。專業團隊看的時間跨度比較長，過去十多年裡，巴菲特指標出現了幾次，成功了幾次，以巴菲特指標的角度看應該是什麼狀態，最終市場可能有其他因素攙和進來，使得市場沒有出現它預警的方向，有了基礎框架之後，再適度修正，做比較，看看現在的狀態是不是在這個邏輯上。

曾剛：

，構建穩健的投資框架，所以我說重要的不是哪一個特定的指標有多管用，而是理性客觀，多角度地分析，基於資料的量化的思維方式和體系，而不僅僅是一個邏輯推斷下去就一定正確，那樣感覺有點自負了。

重要的不是具體的量化指標，而是偏量化的思維方式

從歷史經驗來講，您是

巴菲特指標是典型的方便量化的指標，過去比較準確，但不能簡單迷信，需要考慮比較全面、多種指標放在一起，反覆展開，前後印證

北落的師門：

從我們的角度來講，

北落的師門

，組合的調整，我過去一般情況下會分幾檔看，到一定時候止盈，但依然保持不過於走極端，因為從債的角度我們要考慮偏持有期的回報，對幾個大資產，經驗擺在這兒，真正的拐點到來時，我們應該還是不錯的，基本還是願意中線順勢為主。

偏趨勢多一點，還是偏逆向多一點？

曾剛：

偏中性順勢是第一位出發的方向

想了解

Part4

，尤其是您加入廣發後，整個部門的構架，成員都有誰，各自的主攻方向是什麼，

廣發混合資產團隊如何分工協作？

？

北落的師門：

大固收體系下劃成五個部門：

北落的師門

以債券研究為主，包括信用債、轉債、策略方面的研究、宏觀利率政策的研究。

混合資產投資部這個團隊

也是廣發基金比較強的一部分，人數多，交易非常順暢，這兩個是支援部門。

此外還有三個投資團隊：

現金指數部

，管理貨幣基金、債券指數基金等；

債券投資部

是純債團隊；我們是

混合資產投資部

，在大固收體系下，2019年開始醞釀，去年成立，公司領導有更長遠的想法，特意放了兩個偏股票的人過來——一位是毛深靜，原來是宏觀策略部副總，一位是馬文文，原來是研究發展部的研究員，擅長行業比較。他們在權益方面的積累和研究，同時也在大類資產配置、股票行業比較、風格方面提供支援。

互相是怎麼協作的

曾剛：

研究部

，也有自己的視野，在廣發的股票團隊做了五、六年，有充分的積累。

團隊成員，

交易部

，他的內心非常堅定。我看了這麼多年，優秀的基金經理基本都有一顆大心臟，

毛深靜視野比較寬，在大類資產、宏觀、商品

他的廣發趨勢優選在前些年股票特別好時，依然堅持絕對收益方向，排名落後，考核不太好，但這是他理解的發展方向，堅持做絕對收益。

方面很有優勢。

兩三年前我調研他時，規模只有幾個億，這兩年真得挺驚訝的。

馬文文過去就做行業比較，TMT研究出身，偏穩健

一定是基金經理內心非常強大，願意為一個方向調整自己的方方面面，拉長看，跟市場需求相匹配也是必然的，他是客戶認可度最高的一位。

譚昌傑是我們部門風格比較穩健的基金經理，管理的規模最大

是我們的領導，她在廣發基金“固收+”產品的代表作是廣發聚鑫，積極收益型給大家帶來非常好的投資體驗

，

昌傑顯然有一顆大心臟，非常能堅持。

北落的師門：

，中間做過一段時間保本型別，偏穩健風格，對回撤比較看重，王予柯過去管理的產品，

北落的師門

。他是偏穩健的基金經理，也是非常專注的基金經理。

曾剛：

張芊總偏積極型，

機構客戶對她的認可度非常高。

您剛才講到一點我很感興趣，您說當年在財務公司買基金時曾經前5名您買了4只，站在投資的角度，如果現在再讓您

王予柯畢業後就加入廣發基金，固收研究、純債出身

有沒有秘笈跟大家透露一下？

淨值曲線與譚昌傑相近

財務公司最初是38億，後面長期維持在60、70億的管理規模。這裡面一定會配到同類基金，我會自己深入地讀季報。記得當時買買貨幣基金時，關心偏離度，那時候沒有wind這樣能直接匯出資料的產品，我是把每一個季報都看了，手工摘出來，放在Excel表格裡不斷關注，把細節工作做好，有助於提高命中率。

Part5

具體當時的選擇，是非常清晰的，這4只都是往持有一年的方向去配的，2006年之所以做這種選擇，是在不同方向上比較，有些基金轉債比較重，有些在久期方向做得更猛一些，有些基金經理風格偏極致，有些偏均衡。當然自己會對幾塊市場做大體預判，去看一下接下來按照一年持有期的維度，哪一類更適合，風格取向上會更順，最後挑了四個在股票和轉債方面能力相對比較均衡的。

優秀的基金經理有哪些共同特質？

也是基於對市場結構的判斷以及對過往風格比較有信心。（能選中）

北落的師門：

，資料能說明一些問題，主要是自己的角度、自己的定力。

北落的師門

普通投資者判斷風格的能力肯定不像專業投資者那麼強，有沒有簡單的方法，

挑選“固收+”類基金經理或者基金產品，您會怎麼選？

，覺得這個人是可塑之才，有可能將來管產品管得不錯？

曾剛：

從業這麼多年，我所接觸的幾位優秀的公募基金經理都可以用大心臟、內心強大來做定性描述，他們看準的東西就會堅持，但這個看準一定是基於深度思考之後所做的判斷。基金經理每天一定是面對壓力的，隨時在壓力之下做選擇題，一定有做對、做錯的情況。大心臟，認定一個目標後，自己有相對理性的判斷，能抗住壓力，應對上又有一定的靈感，靈活性體現在他對市場的理性判斷，能放棄一些執念，圍繞市場本身去做。

我還是屬於能挑對人的，

買債基也一樣，先要去讀季報。

如果

完全不動，死磕一個方向，純拼賽道，反倒不一定能走出來。對於“固收+”來講，視野相對開闊，自我心態控制能力比較強的，是能夠走出來的。

我會偏好強調風格比較鮮明，在單項資產調倉範圍還是要有適度的調倉力度，一定程度上靈活，這種靈活更多是指配置上的中線靈活。

最後一個問題，想讓您從一個新加入廣發的老基金經理的角度，作為廣發來說，您是新人，作為從業來講，您是一個老基金經理，

並不是一定要跟基金經理先聊。當時4個產品當中，至少有2個是看季報看出來的

北落的師門：

廣發這麼多年一路在往上走，得到了客戶和同業的讚許，整個公司層面走得比較紮實，就是不斷地提出更高的要求，又不斷地去實現超越。

北落的師門

在廣發，平行的部門之間大家都有動力主動去想、主動去安排，都很有動力。這種矩陣式的協作機制非常順暢。

我非常認同我們的“固收+”運作模式，周邊部門對我們的支援是更加有效、更加成體系的，這是廣發的公司文化決定的，大家的協作非常順暢，客戶、市場評價是我們更加看重的，我們對於客戶最終得到的收益和價值也比較看重。這是文化層面決定的，相對扁平化、平行矩陣式合作機制真的不一樣，

您在面試人的時候，什麼樣的特質吸引你

曾剛：

其實已經很不錯了，這幾年除了股票在不同風格上百花齊放，“固收+”在業內的名聲，包括幾隻經典產品，大家都很熟悉，希望這個領域在曾剛總的帶領下越做越好，邁上更高的臺階。

我知道您是球迷，上次交流時您跟我講擔任門將的經歷，我印象非常深，這次歐洲盃決賽，義大利和英格蘭，請您競猜一下勝負？

優秀的、能做投資的人，內心比較堅定，基本邏輯思維能力比較強，做選擇、判斷時，在一個範圍，拿得起，放得下，適度堅持自己穩定的框架之後做一些調配。

我偏向義大利。

北落的師門：

到時候看您猜得對不對。

北落的師門

防守贏得冠軍。

幫我們評價一下來廣發將近一年時間的感受？

這挺符合您的性格和管理的產品方向。

今

天就聊到這兒，下次有機會再在上海聊。

謝謝曾剛總！